开源固收：不宜高估汇率贬值对权益类资产的影响

时间：2022-04-26 12:13:54

近期，人民币汇率出现明显贬值趋势。

美元/离岸人民币4月22日收于6.5274，4个交易日涨幅高达1485个基点，达到2021年7月以来的高点。

美元/人民币中间价4月25日报6.4909，达到2021年8月以来的高点。

人民币贬值的原因有哪些呢？

我们认为一是出口开始出现回落的迹象，市场担忧出口回落对人民币汇率的支撑开始面临减弱；

二是美元指数的持续走强。历史存在“美元强，人民币弱”的稳定关系，美联储货币政策收紧，美元指数近期一度突破100关口，人民币或面临较大的贬值压力。

三是市场对中国经济下行压力较大的担忧。疫情反复影响正常经济活动，市场担忧人民币汇率会受到中国经济下行压力的拖累。

图1：2021年6月以来，出现“美元走强、人民币更强”的现象

从历史上看，汇率变动对整体外资流向影响有限。

我们通过观察北向资金的流向发现，人民币贬值初期，北向资金流入放缓甚至流出，但随着贬值预期的落地，市场逐渐适应，北向资金流入恢复正常。

本轮人民币贬值期间，3月份北向资金大幅净流出，但4月份截至24日是小幅流入的状态。

我们发现，在人民币贬值期间，正股确实有下跌现象，例如2015年“811汇改”，人民币一次性贬值2%，上证指数下跌幅度高达25%；2015年末-2016年初和2018年下半年也出现了人民币贬值，股市下跌的现象。

但人民币贬值期间同样出现过股市上行的情况。

2016年3-12月，人民币汇率处于贬值趋势，但受益于供给侧改革，经济基本面向好，上证指数年内走出了一波上涨行情；

2017年，美联储进入了加息周期，中美利差缩小，但股市在2017年稳步上涨。

图2：人民币贬值初期，外资倾向流出；但贬值一段时间后，外资转为流入

图3：“811汇改”人民币汇率贬值，A股大跌

图4：2016年3-12月人民币贬值，A股上行

图5：2017年美联储加息，但A股稳步上涨

2022年3月以来，日元迅速贬值，美元兑日元从115到128，日元贬值幅度接近12%；4月20日100日元兑人民币中间价报5.0340，创2015年“811汇改”以来的新低。

日元贬值的原因主要是货币政策的分化。欧美经济体货币政策趋于收紧，美联储将在年内实行多次加息，而日本仍然维持宽松的货币政策，日本央行强调仍将以固定利率无限量购买日本国债，美日利差急剧扩大，推动日元贬值。

同时，日本能源进口依赖度很高，俄乌冲突使得全球能源价格迅速走高，日本面临较强的贸易顺差扩大的风险，对汇率产生抑制作用。

日元大幅贬值的同时，但日本的股市却在走强，并没有因汇率贬值引发资金外流导致股市大幅下跌。2022年3月份日经225指数上涨了2.18%，在全球主要股市中表现较好。

为何日元贬值但是股市却在走强？

首先日本实行宽松的货币政策，能够刺激国内需求，推动经济发展；

其次日元贬值能增强出口竞争力，有利于改善日本持续的贸易逆差。

日本宽松的货币政策聚焦于国内经济，能够促进本国经济基本面向好，虽然汇率贬值，但是经济基本面向好更有利于提振企业经营信心，带动股市上涨。

图6：2022年3月以来日元迅速贬值

图7：2022年3月以来日元大幅贬值但股市走强

纵向从历史上看，美联储加息情况下或人民币汇率贬值，转债及正股都是有可能上涨的；

横向对比日本，在美联储加息情况下，依然实行宽松货币政策，日元大幅贬值，但市场表现较好。

市场表现最终要看国内基本面，经济向好，市场才有上涨的基础。

人民币贬值一定程度上能维持出口的增速；随着后续疫情得到缓解，复工复产推进，各项经济活动恢复；稳增长主线下，宽信用宽财政宽地产，疫情冲击后内需会恢复，看好转债市场后续表现。

风险提示：疫情影响超预期；国际地缘政治冲突加剧；国内外通胀恶化。